一、行情回顧
昨日，滬深兩市雙雙收漲。截止收盤，上證綜指收于 3959.62 點(diǎn)，漲幅為 0.47%；深成指收于 13531.41 點(diǎn)，漲幅為 0.33%；滬深 300 收于 4642.54 點(diǎn)，漲幅為 0.18%創(chuàng)業(yè)板收于 3239.34 點(diǎn)，漲幅為 0.30%。兩市成交19245.23 億元，較前一日交易量增加 2.35%。小盤股強(qiáng)于大盤股。中證 100 上漲 0.14%，中證 500 上漲 0.80%。
31 個(gè)申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)中有 25 個(gè)行業(yè)上漲。其中，國(guó)防軍工、輕工制造、機(jī)械設(shè)備表現(xiàn)居前，漲跌幅分別為2.91%、1.59%、1.51%，商貿(mào)零售、有色金屬、綜合表現(xiàn)居后，漲跌幅分別為-0.47%、-0.77%、-1.12%。滬市有1596 只個(gè)數(shù)上漲，占比 69.57%，深市有 2010 只個(gè)數(shù)上漲，占比 69.86%。非 ST 個(gè)股中，81 只個(gè)股漲停，2 只個(gè)股跌停。股指期貨主力合約 3 個(gè)合約均上漲，其中，3 只期指均好于現(xiàn)貨指數(shù)。
▼申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)漲跌幅
數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、好買基金研究中心， 日期：2025/12/25
昨日，中債銀行間債券總凈價(jià)指數(shù)上漲 0.01 個(gè)百分點(diǎn)。
昨日，歐美多數(shù)市場(chǎng)因圣誕節(jié)休市，港股休市，日經(jīng) 225 指數(shù)上漲 0.13%。
二、指數(shù)漲跌
數(shù)據(jù)來(lái)源： Wind、好買基金研究中心，日期：2025/12/25
三、新聞
1.人民幣加速升值，離岸升破 7.0 大關(guān)！
人民幣在年末的升值節(jié)奏有所加快，匯率相繼突破關(guān)鍵心理關(guān)口。周四離岸人民幣兌美元升破 7.0，在岸人民幣同日升破 7.01 關(guān)口，均創(chuàng)下 2024 年 9 月底以來(lái)新高，顯示人民幣在美元整體疲軟背景下走出非對(duì)稱升值行情。
人民幣中間價(jià)調(diào)強(qiáng) 0.11%，創(chuàng)下 8 月底以來(lái)的最大調(diào)升幅度，報(bào) 7.0392 元，與預(yù)測(cè)值點(diǎn)差拉寬至 241 點(diǎn)，偏弱幅度進(jìn)一步逼近 2022 年 2 月的歷史最大幅度 252 點(diǎn)。
數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，數(shù)據(jù)區(qū)間：2025/6/25 – 2025/12/25
值得一提的是，12 月以來(lái)人民幣升值步伐明顯加快，USDCNH 累計(jì)下跌 500 個(gè)基點(diǎn)，中間價(jià)調(diào)整也更加靈活。這一匯率走勢(shì)受到多重因素支撐，包括 2025 年前 11 個(gè)月中國(guó)貿(mào)易順差達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的 1 萬(wàn)億美元、企業(yè)結(jié)匯率上升，以及美元走弱趨勢(shì)。市場(chǎng)對(duì)人民幣進(jìn)一步升值的預(yù)期正在增強(qiáng)。
市場(chǎng)對(duì)這波升值行情的解讀存在分歧。傳統(tǒng)觀點(diǎn)將其歸因于年終結(jié)匯潮，但申萬(wàn)宏源最新報(bào)告指出，實(shí)際驅(qū)動(dòng)力更多來(lái)自央行主動(dòng)調(diào)節(jié)與美元環(huán)境變化，而非企業(yè)集中結(jié)匯行為。數(shù)據(jù)顯示，在人民幣升值最快階段，反映企業(yè)結(jié)匯意愿的核心指標(biāo)反而顯著走弱。
這輪升值對(duì)持有外匯的出口企業(yè)構(gòu)成現(xiàn)實(shí)壓力，同時(shí)反映出市場(chǎng)對(duì) 2025 年人民幣走勢(shì)的樂(lè)觀預(yù)期正在強(qiáng)化。隨著美元降息周期展開(kāi)，利差收益縮窄已無(wú)法覆蓋匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，加速了企業(yè)結(jié)匯決策。
央行調(diào)控而非結(jié)匯潮驅(qū)動(dòng)？
申萬(wàn)宏源報(bào)告對(duì)市場(chǎng)主流觀點(diǎn)提出質(zhì)疑。數(shù)據(jù)顯示，銀行代客結(jié)匯率（不含遠(yuǎn)期履約）在 9 月觸及 63.1%高點(diǎn)后連續(xù)下滑，10 月降至 54.1%，11 月進(jìn)一步降至 52.0%。這意味著在 10 月中旬以來(lái)人民幣大幅升值期間，企業(yè)實(shí)際結(jié)匯意愿非但未增強(qiáng)，反而顯著減弱。
報(bào)告認(rèn)為，近期人民幣升值主要源于央行的主動(dòng)調(diào)節(jié)與外部美元環(huán)境變化。自 10 月中旬以來(lái)，在美元小幅貶值背景下，人民幣呈現(xiàn)非對(duì)稱的大幅漲勢(shì)，這種走勢(shì)差異難以用傳統(tǒng)的年終結(jié)匯季節(jié)性因素完全解釋。
市場(chǎng)預(yù)期轉(zhuǎn)向推動(dòng)搶跑
盡管 11 月結(jié)匯率數(shù)據(jù)未顯示大幅上行，但 12 月市場(chǎng)行為出現(xiàn)明顯變化。早安匯市分析指出，在全年巨大貿(mào)易順差支撐下，待結(jié)匯企業(yè)似乎開(kāi)始提前搶跑。盤面表現(xiàn)為 USDCNH 上漲乏力，每當(dāng)反彈 30 至 50 個(gè)基點(diǎn)即快速回落并逐步創(chuàng)新低。交易量開(kāi)始釋放，此前"越升值越猶豫"的心態(tài)正在轉(zhuǎn)變。核心原因在于市場(chǎng)對(duì) 2026 年人民幣升值形成一致性預(yù)期，目前各大外資行及國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)對(duì)人民幣明年表現(xiàn)普遍樂(lè)觀，分歧僅在于幅度和速度。
美元降息后的利差收益縮窄，已無(wú)法彌補(bǔ)匯率波動(dòng)的潛在損失。在國(guó)內(nèi)外匯市場(chǎng)相對(duì)單一的"外貿(mào)企業(yè)-銀行"主導(dǎo)結(jié)構(gòu)下，結(jié)匯推動(dòng)人民幣升值成為美元低利率時(shí)代的主旋律。
高盛分析認(rèn)為，央行在貨幣政策表述中"韌性"與"彈性"用詞的微妙切換，揭示了政策層對(duì)人民幣匯率的管理思路：傾向于更強(qiáng)的匯率水平，但希望避免升值過(guò)快。央行在周三公布的四季度貨幣政策委員會(huì)例會(huì)中再次強(qiáng)調(diào)"增強(qiáng)外匯市場(chǎng)韌性"，表明政策層有意平緩升值步伐，防范匯率超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。
點(diǎn)評(píng)：本次人民幣快速升值主要由央行主動(dòng)引導(dǎo)和市場(chǎng)預(yù)期轉(zhuǎn)向驅(qū)動(dòng)，而非單純結(jié)匯需求。央行通過(guò)中間價(jià)釋放偏強(qiáng)信號(hào)，結(jié)合美元走弱背景，成功引導(dǎo)市場(chǎng)形成升值共識(shí)。這既體現(xiàn)了政策層在美元降息周期中把握匯率主動(dòng)權(quán)的意圖，也需警惕短期升值過(guò)快對(duì)出口部門的壓力。
2.又有 QDII 基金準(zhǔn)備發(fā)售，QDII 額度又“刷新”了？
12 月 25 日，大成基金發(fā)布一則公告，提示旗下一只新基金——大成港股恒信混合（QDII）計(jì)劃于 12 月29 日到明年 2 月 4 日間發(fā)行。在當(dāng)下，公募行業(yè)的 QDII 基金普遍額度匱乏，有新基金發(fā)行也會(huì)讓外界猜測(cè)是否有新的 QDII 額度注入。
據(jù)稱，這只基金雖然是一只 QDII 型的主動(dòng)管理基金，但在投資香港市場(chǎng)時(shí)，可通過(guò)合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者（QDII）境外投資額度、 內(nèi)地與香港股票市場(chǎng)交易互聯(lián)互通機(jī)制或 內(nèi)地與香港債券市場(chǎng)互聯(lián)互通南向合作進(jìn)行投資。也就是說(shuō)，在額度受限的背景下，通過(guò)后兩種方式投資香港市場(chǎng)將成為主要途徑。今年以來(lái)，QDII 基金的發(fā)行數(shù)量并不算多，主動(dòng)權(quán)益類的產(chǎn)品數(shù)量就更少。最近一個(gè)月內(nèi)，僅有富國(guó)港股精選混合（QDII）發(fā)行。
QDII 額度緊缺是這類基金發(fā)行受阻的關(guān)鍵因素，有分析指出，在目前低費(fèi)率背景下，QDII 基金中有不少依然能夠維持在 1.5%上下，對(duì)管理人而言，此類產(chǎn)品是其在管產(chǎn)品中為數(shù)不多的高費(fèi)率產(chǎn)品，但受限于額度的匱乏，許多基金的規(guī)模無(wú)法進(jìn)一步拓展上限。
基金額度匱乏，一方面受限于供應(yīng)，另一方面也與投資人的理財(cái)需求密不可分。事實(shí)上，今年以來(lái)，QDII基金的業(yè)績(jī)同樣突出，但總體呈現(xiàn)分化態(tài)勢(shì)。Wind 統(tǒng)計(jì)顯示，截至目前，全市場(chǎng) 322 只 QDII 基金中（統(tǒng)計(jì)初始基金），共有 292 只回報(bào)率為正，占比約為 91%。盡管近期港股創(chuàng)新藥板塊經(jīng)歷顯著調(diào)整，但年內(nèi)整體漲幅依舊較大，在此背景下，部分 QDII 基金的回報(bào)率表現(xiàn)亮眼。
例如，匯添富 香港 優(yōu)勢(shì)精選 A、創(chuàng)金合信全球醫(yī)藥生物 A 年內(nèi)回報(bào)率分別達(dá) 120.03%、99.42%，位列各QDII 基金前列。此外，還有廣發(fā)中證 香港 創(chuàng)新藥 ETF、工銀新經(jīng)濟(jì)人民幣 A、華泰柏瑞中證韓交所中韓半導(dǎo)體ETF、匯添富恒生生物科技 ETF 等指數(shù)型 QDII 年內(nèi)回報(bào)率也均達(dá)到了 70%以上。
與此同時(shí)，長(zhǎng)城港股醫(yī)療保健精選 A、天弘恒生科技 ETF、易方達(dá)原油 A 人民幣、華泰柏瑞南方東英沙特阿拉伯 ETF、鵬華美國(guó)房地產(chǎn)人民幣等 QDII 基金的年內(nèi)業(yè)績(jī)則排在尾端。（數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，數(shù)據(jù)區(qū)間：2025/1/2 – 2025/12/25）
公募基金仍是 QDII 額度“主力”，但多數(shù)產(chǎn)品已限購(gòu)
據(jù)國(guó)家外匯管理局最新統(tǒng)計(jì)，截至 11 月底，合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者（QDII）投資額度審批暫無(wú)新增份額，并且已是多月公示無(wú)新增審批額度?；厮莸浇衲?6 月，QDII 額度在時(shí)隔 13 個(gè)月后再次迎來(lái)擴(kuò)容，批準(zhǔn)額度較此前增加 30.8 億美元至 1708.69億美元，這也是今年內(nèi)唯一一次新增。
就目前的額度排名來(lái)看，基金管理公司是額度“主力軍”，前 10 名額度機(jī)構(gòu)中，基金管理公司占 6 席（易方達(dá)、華夏、南方、廣發(fā)、嘉實(shí)、博時(shí)），額度規(guī)模普遍在 37 億美元以上。這類機(jī)構(gòu)憑借多元化跨境基金產(chǎn)品（如權(quán)益、固收、指數(shù)型 QDII），成為境內(nèi)投資者參與全球市場(chǎng)的核心載體。
保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)緊隨其后，中國(guó)平安、富德生命人壽、中國(guó)人壽等保險(xiǎn)公司額度靠前，主要依托長(zhǎng)期資金的全球資產(chǎn)配置需求，布局跨境固收、權(quán)益類資產(chǎn)；銀行、券商等補(bǔ)充布局，匯豐銀行、中國(guó)銀行等外資及國(guó)有銀行，以及中國(guó)國(guó)際金融股份有限公司等券商，也憑借跨境業(yè)務(wù)資源獲得相應(yīng)額度，覆蓋特定客群的全球投資需求。
不過(guò)，就目前公募基金的 QDII 基金申購(gòu)情況來(lái)看，絕大多數(shù)已經(jīng)被限購(gòu)。Wind 統(tǒng)計(jì)顯示，322 只 QDII 基金中（統(tǒng)計(jì)初始基金），僅有 7 只開(kāi)放申購(gòu)，僅暫停大額申購(gòu)的有 9 只。其余則全部暫停申購(gòu)。前述年內(nèi)績(jī)優(yōu)基金當(dāng)中，匯添富香港優(yōu)勢(shì)精選 A、創(chuàng)金合信全球醫(yī)藥生物 A、易方達(dá)全球成長(zhǎng)精選 A 等均處于暫停申購(gòu)的狀態(tài)。目前暫停申購(gòu)或暫停大額申購(gòu)的 QDII 基金，多是受 QDII 額度告急的影響。
當(dāng)然，額度緊缺也使得一些 ETF 在二級(jí)市場(chǎng)的交易價(jià)格出現(xiàn)較大幅度溢價(jià)，主要是因?yàn)楫?dāng)基金公司的外匯額度用盡時(shí)，會(huì)暫停場(chǎng)外申購(gòu)，導(dǎo)致投資者只能通過(guò)場(chǎng)內(nèi)交易購(gòu)買，這種供需不平衡會(huì)推高基金溢價(jià)率。但客觀來(lái)看，這類高溢價(jià)投資在業(yè)內(nèi)并不理性，基金公司也并不提倡，近期就有公司屢次發(fā)布公告提示相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。
點(diǎn)評(píng)： QDII 額度持續(xù)緊張背景下，新基金發(fā)行或依賴港股通等替代渠道。行業(yè)整體業(yè)績(jī)分化明顯，但額度稀缺導(dǎo)致多數(shù)績(jī)優(yōu)產(chǎn)品限購(gòu)，部分場(chǎng)內(nèi) ETF 出現(xiàn)高溢價(jià)。投資者需警惕因供需失衡帶來(lái)的溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，理性選擇投資方式。
